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中国平安(601318.SH):价值投资者隐秘的忧伤

澄泓财经 2020-10-16 13:19:06



2016年12月12日,中国金融史上刚刚经历了一次罕见的“股债汇三杀”。上证大跌2.47%,深成指暴跌4.51%,创业板大跳水5.5%。金融段子手干脆抛出了这样的标题:“双12”打折最凶的居然是A股。而在这样风雨飘摇的日子里,居然有一只A股知名的大盘蓝筹股在盘中创了近一年的新高,收盘也保持了0.11%,他的名字叫中国平安(601318.SH)。


也许很多擅长A股技术分析的老司机会微微一笑,说中国平安就是国家队用来护盘的工具,大跌之日拉平安,没什么稀罕的。是的,中国平安确实是上证综合指数中占比最大的股票,他的涨跌对大盘指数的影响最大,也确实是国家队用来控制大盘的指标股。如果你回顾一下2015年7月7日那一天的中国平安股价走势图,你会发现中国平安在当天收盘的时候,被神秘巨量资金突然拉涨停了,中国平安在那次大股灾中突然涨停也被认为是国家队。


可是请你仔细去看看双十二那天中国平安的股价走势图,中国平安可是跳空高开高走的,后来是大盘下跌的背景导致它收盘把当天的涨幅给吃没了而已。所以,中国平安在双十二这一天的走势应该并未受到国家队的特别关照,那么为什么它会在近期大盘疯狂下跌的背景中独树一帜?中国平安当前的股价是否值得投资呢?


本文来回答这些问题,不过在这之前,我先把中国平安10年的历史股价图给大家看看,并通过这张股价图中向大家介绍中国平安到底带给了价值投资者怎样的回忆。


中国平安的历史走势


中国平安(601318.SH)


上证综合指数


中国平安2007年3月1日登陆A股上市,如果按照前复权价计算它当时上市后的二级市场股票收盘价,大概在20元左右(比发行价还是高出了38%),可如果你在3月1日该股发行的当天买入这只股票,并一直持有到2016年12月12月的收盘价37元左右,总体收益大约是85%左右,年平均收益为6%左右。如果对比同一期间的上证综合指数(从2800点涨到了3150点)仅仅增长了12%,那么中国平安还算是大幅跑赢了指数。但如果你在2007年随便买一套房子,持有至今的涨幅肯定不止85%这么可怜。


所以,从过去十年的整体涨幅来看,中国平安自上市以来带给投资者的回报最多只能算是勉强及格。咱们这还是拿中国平安过去十年的整体涨幅来计算它给投资者带来的收益,如果你仔细去观察中国平安的价格走势,会发现它的价格走势和上证综合走势及其相似,而且波动曲线极大,在2007年-2009年的牛熊转换中,中国平安的股价简直就像喜马拉雅的陡峭山坡。而在2009年-2014年这段时间,中国平安的股价整体走势是从30元左右,缓慢地跌到了16元腰斩后才见底,其中虽然有几次波段,但总体而言它那种股价走势绝对是让长期持有它的价值投资者内心崩溃。坦率地说,只有2014年-2016年这段时间,中国平安的股价才算是显示出了一点点起色,在2015年牛市盛宴中能涨起来,在其后的股灾中也还算是抗跌。事实上,中国平安股价整体跑赢大盘的主要时间段也集中在2014年-2016年这三年内。


可是,只要是稍微懂一点基本面分析的价值投资者都说中国平安是好股票啊,好多大V,好多资深投资者那么认真地推荐这只股票,它为什么只带给投资者这么点回报呢?我印象中最有名的中国平安拥护者是李驰先生,他可是和赵丹阳,但斌齐名的价值投资者,李驰2007年在5000点逃顶,又在2008年2000点以下又抄底成功。赵丹阳当年仅仅在2007年3000点的时候就清盘了自己私募基金,比李驰少赚了2000点的行情。而但斌在2007年的牛市中因为没有减仓逃顶,硬生生承受了那一轮牛熊转化带来的净值损失。


在资本市场上,从来都是以投资成绩论英雄的,2009年的时候李驰也达到了他个人投资事业的巅峰。但是2009年之后呢,李驰的名字就开始慢慢被人淡忘了,他的投资成绩在2009年-2014年这五年的大熊市中非常平淡,非常糟糕。很多人都已经忘记了在2007-2008年还有一位叫李驰的优秀价值投资者曾经那么精准地逃顶和抄底,因为他自己重仓投资的中国平安一直沉寂了整整5年(此外,李驰先生重仓的银行股在这五年内的表现也并不好),所有听李驰推荐而买入中国平安的投资者都在那5年内承受了巨大的损失,这种损失并不单单是一只股票腰斩带来的投资损失,更多的是一种对价值投资,对基本面分析有效性的质疑。


在很多价值投资者的内心深处,中国平安是他们隐秘的忧伤。在A股市场中,做基本面分析还有用吗?费那么大劲分析完了他的基本面,护城河和低估值,可是在实际投资中为什么股价这么差劲?A股是一个适合基本面分析投资的市场吗?


中国平安的内在价值


我作为一名教科书式的基本面投资者在A股沉浮多年后,才敢慢慢回答以上几个问题,而中国平安的股价走势就是回答上述问题最好的例证。因为A股市场是一个不成熟的市场,是一个年轻的市场,是一个定价模式估值模型经常变化的市场。由于中国股民对投资股票的热情极大,尤其是对中小盘股票的热情极大,所有IPO上市的股票其实都是估值偏高的。但是,A股市场上也确实有少数成长型的小盘股上市后实现了年利润增长率30%以上的增长率,并且这种增长率使得当初50倍,100倍市盈率上市的小盘股估值成为了合理,这些小盘成长股的股价在戴维斯双击的刺激下都享受了巨大的涨幅。茅台、伊利、格力、万科、白药这些价值投资者耳熟能详的知名价值投资股,都是在他们市值很小的时候就在A股上市了,他们的股价也随着每年利润的强劲增长而逐步升高,即使他们过去的静态市盈率也曾经高达50倍左右。


但是,他们每年30%以上的利润增长率使得他们的动态市盈率其实是不断降低的。而中国平安在2007年上市的时候,其市值已经到达2000多亿以上了。也就是说,中国平安从A股上市的那一刻起,他就是A股的一只大盘股,就算中国平安在2007年上市以来的10年中维持了极其辉煌的成长性,但是他十年后的估值反而是大幅下降了。由于保险股的利润估值比较复杂,我们使用中国平安寿险业务的内含价值和新业务价值在过去十年的增速来衡量其成长性(内含价值和新业务价值估值模型能把金融市场周期变化带来的波动影响降低,从长远来看,其实与保险公司利润增长率差不多)。



如上图所示,其实中国平安寿险业务的内含价值在过去十年中也保持了27%的年平均增长率,新业务价值也保持了22%的年平均增长率。中国平安这么优秀的成长率,完全不输于任何一只著名的成长股。但是,为什么他的股价并没有带给二级市场投资者这么高的回报?


我们再看看中国平安2007年上市时候的估值,公司A股发行价格:33.80元/股,本次发行后全面摊薄每股净资产:9.88元,本次发行后全面摊薄每股收益:0.44元。如果按照发行价来衡量中国平安当年的估值,其静态市盈率为33.8/0.44=76倍,而市净率为33.8/9.88=3.4倍。在2007年的大牛市环境中,中国平安当时的估值其实是完全被市场接受的。因为2007年是价值投资理念在中国A股开始盛行的年份,A股年轻的投资者都知道巴菲特名字,都知道持有优秀的股票一定能带给自己长远回报。中国平安在日后的岁月中也确实交出了一份优异的成长率作业,10年年均增长率20%-30%啊。可是10年后的今天,中国平安的静态市盈率降到了10倍左右,市净率降到了1.7倍左右,其股价仅仅比当初上市之初上涨了85%而已。换句话说,中国平安过去十年辉煌的业绩增长仅仅是把他的估值从2007年的76倍市盈率降低到了2016年的10倍左右,然后捎带着把股价拉升85%而已。


分析完了中国平安过去十年的辉煌成长和他惨淡的股价走势图之后,也许很多A股投资朋友可能会心灰意冷,会抱怨A股市场对中大盘股的定价太低,对大盘蓝筹的价值太忽略。但是,我们为什么还要写文章专门分析这只大盘股呢?直接去花精力挖掘中小创不更好吗?那是因为我们所有关于中国A股市场的分析都是基于过去的历史,所有关于中国经济的分析都是基于以前的印象,而当前的中国A股市场其实已经在缓慢地发生变化,中国经济的未来也在缓慢地发生变化。我们需要从中国平安这只股票的股价走势中寻找A股市场变化的踪迹。


投资中国平安的五个理由


中国平安有这样几个特殊的意义值得我们重点关注:


第一,中国平安是当前A股市场中金融蓝筹股的代表,本身就是上证综合指数的最大成份股。某种意义上,中国平安开始上张,意味着大盘指数开始上涨,他具有大盘趋势先行指标的重要作用。2014年11月20日-2015年1月5日,中国平安的股价从20元左右突然涨到了35元左右。短短45天的时间内涨幅达75%。这种大蓝筹指标股的暴涨,往往预示着A股牛市启动的标志。很多人分析说是国家队入场造势,也有些人分析是海外机构扫货A股的价值蓝筹。不管什么原因,中国平安的短期暴涨,可以提示所有投资者,大盘的春天不远了。很多投资者分析各种报道口径,分析政策变化,分析散户开户数据来判断大盘未来走势。其实,A股大盘的趋势指示器就是一只股票:中国平安。


第二,中国平安是当前A股市场中估值和国际成熟市场相当的股票,平安的A股股价比港股的股价还低2%,在历史上也曾经出现过A股的平安比港股的平安折价30%的情况。A股作为一个流动性过于充裕的市场,很少出现有股票估值比海外市场低估的情况,而中国平安作为大盘蓝筹的估值开始向国际市场靠拢,是我们研究A股估值变化的一个重要依据。当中国平安出现折价比港股市场大幅低估的时期(如2013年),有可能预示着A股市场进入了真正的估值底。李大霄在2013年大喊说当时的A股是钻石底。其实,直接用中国平安A股和港股的折价就能做出这种判断。因此,中国平安也可以作为A股大盘蓝筹估值的指示器。


第三,中国平安经常是国家队用来护盘的重要工具,既因为他在A股的估值合理(国家队买平安就算是短期被套,长期来看也是对得起日后子孙的),又因为他占大盘综合指数的成份最大。国家队在2015年股灾时期重点操作的股票之一,就包括中国平安。如果有些投资朋友希望分析国家队入市和出市时机,并指导自己的股票操作,重点盯住中国平安。


第四,中国平安本最佳买入时机其实是A股极端暴跌之时,因为它作为金融周期股。其实是不抗跌的,而且金融危机时期的中国平安往往会跌出极端低估的投资价值。也许有些朋友会说,A股暴跌的时候,买哪只股票都是赚钱的。从过去历史上来看,买中小创的暴跌股票,日后涨幅会更大。但是,我还是想提醒一下过去在中小盘股票中赚得盆满钵满的投资者。A股过去的历史确实与众不同,但这并不代表日后A股总能给中小盘那么高的估值,特别是一些业绩很糟糕的中小盘股,并不一定会涨回来。参照港股和美股的经验,很多经营不善的小盘股在股灾中就算跌得一塌糊涂,如果日后的业绩没有恢复过来,其股价也并不会重新起来。中国A股的小盘股就算是亏损得一塌糊涂,最后也能在牛市中涨回来,是因为其独特的壳价值资源。随着中国A股上市发行的股票越来越多,中小盘流通股的数量也越来越多,这种上市融资的壳资源价值越来越小的时候,中国A股中小盘的就可能让很多投资者面临巨大的风险。所以,在大股灾时期,一定要选一只优秀的股票来逆向投资,我会选择中国平安。


第五,中国平安在2016年的股价走势开始有所变化,开始比较抗跌。这有可能预示着中国A股市场的理性投资者在逐步增多,也代表着以基本面分析为主的机构投资者主导A股市场的能力在增强。在本文开头,我们提到2016年双十二那天“股债汇”三杀之日,中国平安居然逆大势而不跌,中国平安这种逆势抗跌的走势其实在2016年正逐步增多,这也是中国平安近年逐渐跑赢大盘的原因。也许,中国A股市场已经在缓慢地变化中,也开始逐步重视股票的内在价值,如果你对价值投资理念依然抱着虔诚的信仰,那么中国平安依然是你可以考虑长期配置的投资标的。说句实话,中国平安当前估值真的不贵。


最后,谨以此文,献给那些曾经怀着价值投资理想主义情节的朋友们。也许你也曾重仓某只基本面良好如中国平安这样的A股大盘金融蓝筹股,而他们在历史上带给你的投资回报并不高,这既有A股市场的特殊原因,也有大盘蓝筹上市市值偏高的因素。但是,A股市场也正如一个正在成长中的人,经历了少年的冲劲和疯狂,也许会缓缓地步入中年的成熟和稳重。


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本文由卡欧斯工作室独家产出,并由澄泓财经整理后发布。


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